Koronakrona – eller slutten på pengene slik vi kjenner dem

Gjelden vokser stadig raskere enn resten av økonomien. Den hoper seg opp og kjører pengepolitikken stadig lengre opp i hjørnet. For å betjene denne gjelden må økonomien vokse, eller renteutgiftene synke. Heldigvis er rentene nå historisk lave, men det betyr også at penger er nesten gratis og gjeldsspiralen eskalerer videre. Hvis vi får inflasjon kan det oppstå problemer om renten øker for raskt: Pengepolitikkens tradisjonelle våpen er brukt opp.

De nye strategiene i pengepolitikken, kjent som kvantitative lettelser, stimulerer kapitalen og finansmarkedene, og bidrar til økt formuesulikhet. I flere av våre naboland settes det nå spørsmålstegn ved dagens pengesystem, der penger i all hovedsak blir skapt av private banker. Det er på tide at vi snakker om hvordan vi utformer pengesystemet.

Ved første øyekast kan det se ut som om koronakrisa bare ga oss mer av det vi hadde fra før: sviktende økonomisk vekst, lave renter, høy gjeld, økende boligpriser, enda mer gjeld, svak inflasjon og økende ulikhet. Men under overflaten er store endringer i emning. Vi ser en dreining i forholdet mellom finans- og pengepolitikk som kan være starten på et nytt regime for pengesystemet.

Velkommen til 20-tallet, hvor det «umulige» er mulig.

Da alt gikk galt

Oljeprisen begynte å falle allerede i januar 2020, først gradvis og så fortere og fortere. Grunnen til dette var uenighet og manglende koordinasjon i Organisasjonen av oljeeksporterende land (Opec). Og i april skulle oljeprisen synke langt under null i USA. På et tidspunkt kunne man få37,63 amerikanske dollar for å kjøpe et fat olje. Årsaken til dette var at det sto for mye olje på lagrene.

Mens en lav oljepris er bra for økonomien i de fleste land, peker pilene i motsatt retning for Norge, siden vi eksporterer så mye olje og gass. Som nasjon har vi klart å tjene oss rike på å selge olje på det internasjonale markedet, der oljeprisen er notert i amerikanske dollar. Noen av disse pengene brukes til å kjøpe norske kroner i valutamarkedet etterpå, blant annet for å betale lønninger til dem som jobber på plattform. Denne pengestrømmen fra dollar til kroner bidrar til å holde kronekursen høy. Når oljeprisen er lav krymper denne valutastrømmen og kronen svekkes.

I medio mars 2020 meldte Norges Bank om «ekstraordinære forhold i markedet for norske kroner». For første gang siden 1997 kjøpte sentralbanken norske kroner for å beskytte kronekursen mot det frie markedet.

Det var ikke bare i Norge at den økonomiske politikken tråkket over grenser. Det som kanskje har vakt mest oppsikt var at Bank of England snudde på flisa. Under en uke etter at den britiske sentralbanksjefen, Andrew Bailey, hadde skrevet i Financial Times at «Bank of England is not doing ‘monetary financing’», gjorde banken nettopp det, den trykte penger direkte for regjeringens forbruk.

Noen av disse krisetiltakene er trolig midlertidige, men noen endringer er nok kommet for å bli. I denne teksten ser vi nærmere på pengevesenets logikk og utvikling, før vi presenterer kravene som framsettes av sosiale bevegelser som ønsker å endre pengesystemet og -politikken.

Hva er penger?

Penger er noe som alltid er rundt oss, men som svært få føler at de kjenner. Vi vet alle hvordan penger ser ut, men ikke riktig like mange vet hvordan de oppfører seg. Penger er både fysiske kroner og øre som man kan holde i hånda, og de er abstrakte, digitale tall som vi ser på en skjerm når vi sjekker saldo på en bankkonto.

I det moderne pengesystemet er det primært to typer penger som folk flest forholder seg til: statlige og private penger. Mynter og sedler utstedes og produseres av sentralbanken, mens private banker skaper kontopenger. Kontanter og kontopenger oppleves som om de er det samme, men det er de ikke.

Når jeg betaler for noe med et bankkort, trekkes beløpet fra bankkontoen, og pengene flyttes fra min konto til selgers konto. Dersom vi har konto i forskjellige banker gjør bankene opp seg i mellom med digitale tall på en skjerm, akkurat som dem du har på sparekontoen din. Det er ingen kontanter involvert i transaksjonen, men dersom selger vil ta ut pengene i kontanter så vet vi at de kan veksles inn 1:1. I praksis tenker vi at det er det samme, men det er det ikke.

I dag er det meste av pengene kontopenger. De fleste bruker heller vipps enn kontanter. Hele 97% av pengemengden er i dag kontopenger skapt i private banker. Disse pengene «blir til» når banken gir ut et lån.

Sentralbanken kalles ofte ‘bankenes bank’. Du og jeg kan ikke ha konto i sentralbanken, men bankene og staten har kontoer og kan låne penger her. Sentralbanken garanterer den norske kronen og sørger for at resten av systemet fungerer som det skal.

Grunnprinsippet for denne modellen har i lang tid vært at sentralbanken ikke skal finansiere staten direkte. Myndighetene låner i stedet penger av andre, og som regel gjør de dette ved å selge statsobligasjoner i et åpent marked. Da selger staten et verdipapir og får penger for det i dag, med et løfte om å betale tilbake et gitt beløp i framtiden. Det nye er at sentralbanken opptrer som kjøper i dette markedet. På finansspråk kalles det kvantitative lettelser.

For å forstå den historiske betydningen av det som nå skjer, har jeg tatt en prat med en av Norges fremste økonomiske historikere, Einar Lie, professor ved UiO.
- Man lar ikke regjeringen trekke på sentralbanken, ifølge Lie, og han understreker dermed hva som har vært konsensus. Frem til nå.
- Nå gjør man altså det ganske fritt, og i Europa diskuterer man ganske åpent i mange land om gjelden i det hele tatt vil bli tilbakebetalt, sier Lie.

Pengepolitikken under finanskrisa

Det var i kjølvannet av finanskrisa i 2007-2008 at sentralbanker begynte å kjøpe statsobligasjoner i markedet for å stimulere til rimeligere statsgjeld. Det var fortsatt ikke snakk om å finansiere statene direkte, sentralbankene kjøpte statsobligasjoner i det private markedet for å øke likviditeten. Når sentralbanken gjør dette tar den likevel et skritt i retning av å finansiere staten direkte.

Ulempen er at kvantitative lettelser øker formuesulikheten, siden sentralbankene trykker nye penger og sprøyter dem rett inn i kapital- og finansmarkeder, hvor de presser opp de finansielle verdiene. De som eier disse investeringsobjektene tjener selvfølgelig på dette, fordi deres «formue» stiger i verdi.

Sammenhengen mellom kvantitative lettelser og formuesulikhet er grundig undersøkt i forskningen. På den andre siden publiserer sentralbankene lange forskningsartikler og rapporter som beviser det motsatte – at den økonomiske ulikheten minsker fordi kvantitative lettelser også gjør at flere er i jobb – så inntektsulikheten minsker.

Under koronakrisa har det vært mer av det samme. Fordi rentene allerede var så lave da pandemien traff i 2020, var sentralbanker i mange land nødt til å trykke renten ned mot null, eller til og med i minus slik som i Sveits og Japan. I tillegg tyr flere til kvantitative lettelser for å få ned rentene på statsgjeld.
- Problemet i Europa er at de pengepolitiske virkemidlene er brukt opp dersom det oppstår nye kriser. Vi har hatt ekstremt lave renter i ti år, og det har en del veldig uheldige effekter, ifølge Lie.

Et land som har lang erfaring med ukonvensjonell pengepolitikk og kvantitative lettelser er Japan, som begynte å eksperimentere med disse nye pengepolitiske verktøyene allerede i 2001. Vi lærte da at de nye strategiene kan stabilisere og stimulere markedene, men at de kommer med noen kostnader, og er vanskelige å avvikle. Likevel har Japan klart å holde det gående i lang tid. En annen ting Japan er godt kjent for, er å klare å manøvrere en spesielt stor statsgjeld. Kanskje viser Japan at det ikke finnes noen grense for hvor stor gjelden kan være, så lenge den er notert i landets egen valuta. Staten har nå en gjeld som er godt over 200 % av bruttonasjonalproduktet.

Spørsmålet er ikke hvor mye penger som skapes; spørsmålet er om det finnes tillit.

Det funker så lenge gjelden står notert i nasjonal valuta, fordi markedet ikke mister tillit til Japans evne til å betjene gjelden. Sentralbanken kan alltid lage penger for å betale. Den japanske sentralbanken vil aldri gå tom for japanske yen. Dette argumentet er hentet fra moderne pengeteori (Modern Money Theory) som har fått økt popularitet de siste årene, særlig i USA og til dels Europa. Poenget her er at man kan trykke så mye penger man vil – i hvert fall i prinsippet – så lenge man ikke har knyttet valutaen sin til noe eller har stor gjeld notert i utenlandsk valuta. Spørsmålet er ikke hvor mye penger som skapes; spørsmålet er om det finnes tillit.

Pengepolitikken etter pandemien

Økonomien og de politiske verktøyene utvikles i stor grad gjennom kriser, og krisepolitikken under pandemien har vært storslått.
– Som regel ser man de store endringene først i ettertid, men her mener jeg vi i forkant kan se at i løpet av noen få år vil vi høste en del kvalitativt nye erfaringer om sammenkoblingen mellom finans- og pengepolitikk, sier Lie.

Da den britiske sentralbanken satte nye penger direkte inn på den britiske regjeringens konto, bare noen dager etter at sentralbanksjefen hadde sagt det motsatte, viste det at økonomiens vante spilleregler opphører hvis krisa først er stor nok. Den britiske staten trengte penger for å håndtere pandemien. Da var det ikke lenger så viktig om de kunne låne disse pengene i markedet eller ikke.
– Det blir spennende å se hva som skjer framover og hvordan man oppfatter situasjonen når vi er ferdig med korona. Hvilket handlingsrom har man til å føre den politikken som kan etterspørres, for eksempel på klima, i årene som kommer, undrer Lie.

Er det noen som tror at gjelden vil bli tilbakebetalt? Nei, det er vel ingen som tror det.

Storbritannias eksempel viser at sentralbankens rolle som utlåner i siste instans (lender of last resort) også gjelder staten. Om private banker var too big to fail, er staten det definitivt. Det store spørsmålet nå er om statene vil være i stand til å betale tilbake gjelden sin.
– Er det noen som tror at gjelden vil bli tilbakebetalt? Nei, det er vel ingen som tror det, sier Lie.

Det hører med til historien at flere land i eurosonen slet ganske kraftig med å betjene gjelden sin allerede etter finanskrisa. Den førte Europa inn i en resesjon, som så ble en gjeldskrise etterfulgt av sparepolitikk som innebar at offentlig pengebruk måtte ned. Dette ga en uthuling av statlig velferd, og annen pengebruk. Dette førte til at landene dykket enda dypere ned i arbeidsledighet og er nok en viktig del av forklaringen på hvorfor både den britiske og europeiske sentralbanken har sagt at deler av pengene som er skapt i forbindelse med koronakrisa rett og slett ikke skal betales tilbake.

Akkurat nå fungerer samspillet mellom politikere og sentralbanker uten problemer, men hvis man kommer i en situasjon hvor europeiske politikere ikke vil betale tilbake, så kan man få en redefinering av forholdet dem imellom.
– Denne diskusjonen vil jeg gjette kommer, fordi noen allerede tenker at gjelden ikke skal tilbakebetales, sier Lie.

Hvis vi kommer ut av denne krisa med høy ledighet, på nivåer sammenlignbart med finanskrisa, med en tilsvarende skjev fordeling, så kommer det nok et press for å gjøre noe. Og er det én ting vi lærte av krisepolitikken etter finanskrisa, så er det at pengepolitikken ikke er tilstrekkelig for å få hjulene i gang.

Den nye normalen

De pengepolitiske erfaringene viser at sentralbanken kan skape penger hvis behovet er stort nok, og disse pengene kan overføres direkte til staten dersom det er nødvendig. Det naturlige neste spørsmålet er hvorfor ikke dette gjelder for de store klima- og naturkrisene.

Hvis bankene allerede finansierer krisepolitikk direkte under koronakrisa, hvordan skal de begrunne at de ikke gjør det samme for klimakrisa eller en bærekraftig omstilling av økonomien? Hvis staten virkelig vil ha penger til å omstille norsk økonomi, så har den pengene tilgjengelig. Det er nå tydelig at det er et spørsmål om vilje, ikke penger.

Riktignok er det også et spørsmål om ressurser. Har vi nok arbeidskraft til å bygge den infrastrukturen vi trenger? Har vi de riktige maskinene for å lage vindmøller, eller hva annet vi vil investere i? Finnes det materialer til å bygge jernbane, og får vi tilgang til de metallene som trengs i batterier? Det finnes reelle begrensninger, men penger er ikke en av dem – om vi skal tro de som nå setter spørsmålstegn ved flere trekk ved det moderne pengesystemet.

I flere av våre naboland finnes det bevegelser som allerede før koronakrisa turte å stille spørsmål ved dagens pengesystem. Positiva pengar i Sverige og Gode Penge i Danmark jobber for en reform av pengevesenet: En pengereform hvor alle – borgere, bedrifter og så videre – skal få tilgang til konto i sentralbanken. På den måten skal sentralbanken få kontroll over pengeskapingen. Alle borgere skal kunne åpne konto direkte i sentralbanken, mens bankene kun skal formidle sparepenger til låntakere.

Det vil si at bankene ikke lenger vil kunne skape penger. Bankene vil da få rollen som formidler, den som flytter pengene dit de trengs mest – fra sparer til låntaker. Sentralbanken på sin side vil bestemme hvor mye penger som skal skapes. Da blir det politikkens rolle å bestemme hvordan de nye pengene skal brukes. På den måten kunne politikerne prioritere prosjekter, og finansiere dem når det er grunnlag for det – som nå, når vi er i en lavkonjunktur med mye ledige ressurser.

I praksis ville det innebære en demokratisering av pengesystemet. Trolig ville det også gjort systemet mer stabilt fordi beslutningen om å skape penger ville tas av en uavhengig part, ikke av private banker som skal tjene penger og derfor utsteder enda ett boliglån – selv om det er langt fra det vi trenger akkurat nå.

Forslagene til pengereform knyttes til utviklingen av en digital sentralbankpenge, altså elektroniske penger utstedt av sentralbanken. De fleste store sentralbanker i verden undersøker nå mulighetene for å utvikle digital valuta, deriblant Norges Bank som i fjor høst publiserte en foreløpig rapport om framgangen på feltet. Kina ligger an til å lansere den første digitale nasjonale valutaen, og er allerede i andre fase av testing.

Den kinesiske digitale pengen blir kritisert for bare å være et verktøy for overvåkning. Men digitale sentralbankpenger kan også være et verktøy for å endre dynamikken i pengevesenet radikalt, og gi staten – gjennom sentralbanken – mandat til å styre økonomien mer aktivt gjennom pengepolitikken.

Utviklingen med digitale nasjonale valutaer henger på sin side sammen med framveksten av kryptovalutaer, og den økende aksepten disse valutaene nyter. Kanskje spesielt bitcoin, som etterhvert representerer en motpol til de nasjonale pengesystemene. Denne valutaen er designet slik at tilbudet er begrenset, og på den måten ligner det en slags gullstandard.

Likevel, som Elon Musk illustrerte i februar 2021 da han kjøpte en større mengde, minner bitcoin kanskje mer om et investeringsobjekt, som øker i verdi når etterspørselen øker, og kollapser når markedet mister troen. Det fine med en nasjonal valuta, derimot, er jo at dens verdi er relativt stabil.

Koronakrisa belyser en av pengevesenets svakheter. Vi har gitt bankene oppgaven å formidle og skape penger i den moderne økonomien, og bygget opp et apparat som skal sørge for stabilitet i systemet. Men vi har enda ikke knekt koden for hvordan vi kan bruke pengepolitikken for å stimulere økonomien og komme oss ut av krisa. Bankene utsteder penger når de ønsker det, politikken kan ikke tvinge dem til det.

Nå som vi står i en resesjon er det lite insentiver for banker til å skape penger – og det er her den statlige pengeskapingen kommer inn. Pengepolitikken kommer til å spille en viktig rolle framover fordi det finanspolitiske handlingsrommet – statsbudsjettets størrelse – i de fleste land (men ikke i Norge) allerede er brukt opp. Men pengepolitikkens tradisjonelle våpen er for lengst oppbrukt. Det er på er på tide at vi redefinerer penge- og finanspolitikkens samspill.

Pengepolitikk er tross alt også politikk.

Referanser:

Norges Bank (19.03.2020). Pressemelding: Ekstraordinære forhold i markedet for norske kroner.

Andrew Bailey (05.04.2020). Bank of England is not doing ‘monetary financing’. Financial Times.

Marie Storli (12.11.2020). Busting myths about QE and its effect on inequality. Positive Money Europe.

Fontan, Claveau og Dietsch (2016). Central banking and inequalitites: Taking off the blinders. Sage Journals.

Lenza og Slacalek (2018). How does monetary policy affect income and wealth inequality? Evidence from quantitative easing in the euro area. ECB Working Paper No 2190.

Kazumasa Iwata and Shinji Takenaka (2012). Central bank balance sheet expansion: Japan’s experience. BIS Papers No 66.

Samuel Kazen Orrefur (2019). Förstatliga pengarna - så stoppar vi bankerna från att skapa finanskriser. Katalys.

Norges Bank Memo (2020). Statusrapport - prosjekt i Norges Bank om digitale sentralbankpenger.